交易方式
以商品期货为例。比方说我家里有矿，但从开矿到矿石挖出来可能要三个月，我希望三个月以后至少不降价；再比方说我是钢铁厂，我3个月后能生产钢材，但那时怕铁矿石涨价，矿厂怕降价，所以两方缔结合约，3个月以后交易，以当前价格交易。所以实物交易和资金交易不同步，就需要规范的机制。这样就出现了期货交易所，美国的芝加哥期货交易所，中国的有大连、郑州、上海。所以就形成了特殊的机制，期货价格决定现货价格。
以铁矿石期货为例，合约乘数就是每张合约代表多少货物，100就是一张合约代表100吨，如果报价是646元/t，那么一张合约就是646*100=6.46万元，保证金是5%，为3230元。钢铁厂买入开仓10手，保证金付出3.23万元，交易是64.6万元，相当于押了3.23万元获得64.6万元的交易额度。如果到交割日，铁矿石涨到800元/t，那么就赚了15.4万元。
如果是纯粹的投机者，以3.23万元获得64.6万元的交易额度，那么到交易前，铁矿石涨到800元/t，以800元/t出仓，而不去交割，就赚了23%。但如果看错了，降价了，那么他就亏了。
期货交易双方为了保值，叫套保。但投机者远高于套保，以大连商品交易所铁矿石为例，投机金额是套保金额为44:1。以豆粕为例，投机和套保比例为183:1。
图1：铁矿石持仓量（2015年05月交割，投机者在交割日之前平仓）
以股指期货为例，假定每个指数点对应300元，指数点位则一张股指期货合约对应100万元，1000万元对应10张合约，押金（保证金）12%，总共需要保证金120万元。此投资者再额外拿出120万元保证金，卖出开仓10张合约，卖出即看跌，开仓即开始参与赌博。指数下跌10%，变成3000点，选中的20只股票总体仅下跌了5%，市值从1000万变成950万，亏损50万；但因为持有空头合约，因此每跌1个指数点就盈利300元，指数下跌333.33点，10张合约共下跌3333.3点，总共盈利100万元。总体上，股票亏损50万，股指期货盈利100万，最终盈利50万元。即成功选中了20只比大盘下跌的更少的股票，通过股指期货对冲将相对收益变为绝对收益。
如果一个投资者预测未来指数会上涨，假设当前指数点位为3333.33点，每个指数点对应300元，则一张股指期货合约对应100万元，押金（保证金）12%。此投资者拿出12万元保证金，买入开仓1张合约，指数下跌10%，变成3000点，因为持有多头合约，因此每个指数点亏损300元，指数下跌333.33点，1张合约共亏损10万元，卖出平仓，退出市场，12万元保证金扣除亏损部分，剩余2万元。亏损幅度-10/12=83.33%，指数下跌10%，10%/12%=83.33%。
期货交易本质上是一纸赌约。现货套保交易者利用赌约锁定价格，投机交易者不参与现货交易，只预测价格变动，通过赌约，价格波动的风险从套保交易者身上转移到了投机交易者身上。本身都是零和博弈，每张合约必然有交易双方，一方的亏损就是另一方的盈利。考虑交易所对每笔交易收取手续费，实质上是负和博弈。
期货交易本质上：一是保证金交易的模式可以极大提高杠杆；二是赌场的规模不受现货规模的制约。
期权交易同期货有区别，期权交易实际上付出了权利金，不管交割不交割，都要支付权利金。期货交易的保证金是要退回来的。
次贷危机中的金融衍生品
金融衍生品交易多数同现实经济关系并不大，只是吸收资本进入投机赌博领域。但其中股指期货和房地产证券相关期货对实体经济是有重要影响的。股指期货在投机者做多失败的时候（例如发生股灾），会加速打击股市下行，因为交易所为避免自身损失会给投机者平仓，平仓实际上就是把投机者的股票强制卖掉。房地产证券相关期货在房价下跌的时候，相关衍生品价格暴跌、大量违约会导致金融机构现金流崩溃，最后导致银行破产、金融崩溃。
金融衍生品对经济体系发生破坏作用是需要条件的，第一个条件是主流多数看多，部分投机者看空，这样再发生衍生品违约时衍生品将进一步对金融体系造成严重打击；第二个条件是基础资产首先下跌，即金融衍生品对应的股票下跌、贷款发生违约，这样再经衍生品投机打击形成暴跌。
次贷危机时，主要的衍生品有MBS、CDO、CDS等几种。推荐大家看一下《十分钟看懂美国金融危机次贷危机和房价》的视频，里面其实已经说得很清楚了，很多人只是粗略看一遍，没有细致去研究其中的逻辑关系。其实这个视频的水平挺高的，把金融危机期间几种衍生品的来龙去脉都讲清楚了。
房地产市场和消费市场的繁荣也不断地拉动了美国经济增长。在这个过程中，美国贷款机构为了分散风险和拓展业务，实现利益最大化，把住房按揭贷款打包成MBS进行出售回笼资金。美国购房者去买房，一般是跟房利美和房地美贷款，美国不是商业银行提供房贷。假定一个购房者向房利美贷款30万买房，10年还清，假定最后还本付息总共付出了40万美元（每年4万元），他和房利美订立的合同就相当于面值40万美元、每年现金流为4万元的金融产品，谁拥有贷款合同，谁就有稳定的每年4万元的收益权。但这40万美元要经过10年才能收回，于是房利美请来投资银行帮忙，投行将10000个购房者的资产打包，并以此设计出新的金融产品，就是MBS。如果1个MBS产品对应10000个购房者的贷款合同，这个MBS就相当于总值40亿美元、现金流每年4亿元的金融产品。
图2：次级贷MBS占MBS总量的比重
CDO（Collateralized debt obligation）是有担保的债务凭证，是新型的MBS，是次贷支持的债券。CDO是在MBS基础上开发的产品，典型特点是分级，在同一个抵押贷款资产池上开发出信用风险不同的各级产品：优先、中间、股权级证券；一旦贷款出现违约，各级产品偿还顺序为：优先级、中间级、股权级。例如MBS分成上部80%为优先级，中部10%为中间级，底部10%为股权级，当有现金流进入时，优先级先享受收益，收益率最低，为4%；优先级分享收益后，中间级享受收益，收益率略高，为7%；最后才是股权级，其得不到偿还的可能性最大，收益率最高，为10%。这个产品设计也符合高风险高收益的设定。
图3：某CDO产品的风险结构与收益
CDS（Credit default swap）是信用违约掉期，是一种对银行间债券业务的保险。购买CDS类似买保险，买方（被保险方）同意在一段期间内支付费用给卖方，而卖方（保险方）仅在特定事件发生时（如违约）才支付一笔金额给买方。CDS是一种类似损失保险的金融合约，这类合约的卖方多为银行和保险公司等实力金融机构。债权人通过购买这类合约（类似支付保险费）的方式，将债务违约风险转移。如果债券发行方破产不能还债，债券购买方将可以从银行或保险公司等CDS卖方获得相应赔偿。例如我持有10亿美元的CDO，十年后我能获得10亿美元的收益，我怕跌价，就跟美国最大的保险公司AIG订立合同，如果CDO不跌价，每年给AIG付1000万美元保费，如果CDO跌价，跌掉的部分要由AIG补给我。这样我的金融资产就有了很好的保值措施。但签订合约的两方都可以把CDS转售给其他人。谁持有CDS，谁就获得相应的获益权和风险，在房地产如日中天的时候，谁都不认为CDS会有风险，谁拿到CDS就相当于拿到稳赚不赔的收入来源，所以大家都会去追捧、炒作。
图4： CDS交易机制示意
其实不止上述三种形式，投资银行帮助设计MBS后，转手又买走MBS，把基础资产的现金流进行重组，设计出风险和收益不同档次的新债券，也就是担保债务凭证CDO，然后再推出能够对冲低质量档次CDO风险的信用违约互换CDS，以及二者的结构化产品——合成CDO。这些结构化的组合产品形成了我们所谓的次贷价值链SB-MBS-CDO-CDS-合成CDO。其原理都是差不多的。
2004年上半年开始，由于原油和大宗商品价格上涨，为抑制通货膨胀，美联储连续17次提高利率，美元加息周期，大幅提高了抵押贷款成本，次贷的债务人无力偿付本息，被抵押的房产由贷款公司大量作价变现，美国房地产市场由盛转衰，引起连锁反应，贷款公司背负巨额不良资产，MBS和CDO的回报失去保障，信用评级被降低，基金、其他金融机构资产严重缩水，发放杠杆贷款的银行损失惨重，最终酿成危机。危机的起因是利率调高所引起的次级按揭贷款债务人的违约及其由此导致的房地产价格下跌。归根结底，金融衍生品只是中间环节，起着兴风作浪的作用，但次贷危机源于信用风险和利率风险，风险起于价值链的源头而非中间环节。
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（作者：沙漠骆驼。本文为激流网原创首发，如有转载，请注明出处。责任编辑：郭绮）
